人身险市场迎来确定性增量空间，竞争偏向一线等核心城市：1）2018 年我国人均GDP6.46 万元，已至保险市场进一步扩张临界点附近。泛一线城市基本进 入临界点内，伴随着对外资险企全面开放，将是未来一段时间内核心竞争区域； 2）IFRS17 下险企对保费规模诉求有所降低；3）新中国成立以来第二波婴儿潮 所致的老龄潮已至，在国家养老难以支撑下商业养老日益迫切，对社会大众保险 教育意义更为深远，保险产品弱需求属性或松动；4）对外资险企全面开放，一 线城市竞争或加剧，布局县域城市将有效抵御冲击，上市险企基于强品牌与强渠 道效应，更能保持定力。
对财产险仍持观望、“老三家”格局稳固，最受益行业盈利能力改善：1）今年 以来费用率的改善背后是严监管，预计 2020 年仍将持续；2）新车销量下滑和 严监管费改下件均保费下降后，非车发展迅速将有效支撑起保费规模； 3）上市险企基于强渠道和强品牌效应，以及经营积累下来的海量数据(16.280, -0.21, -1.27%)对 于风险定价的能力更强，在行业竞争恶化时尚能保持定力，待行业好转 更为受益，“老三家”格局稳固。
投资建议：无论从业绩还是 EV 看，明年的核心变量在于 FYP。FYP 一季度改 善确定性强，但全年来看仍乏力。我们看好长期人身险表现，基于产品弱需求属 性松动及人均收入步入临界点，2020 年险企增长步入高质量新阶段。上市险企 作为头部险企在广阔市场空间及加剧竞争格局下更为受益。结合上市险企目前 对应的 2020P/EV 看（平安 1.05x、国寿 0.89x、太保 0.66x、新华 0.61x），我 们依次推荐中国太保(37.680, -0.17, -0.45%)、中国平安(85.700, -0.28, -0.33%)、中国人寿(34.590, -0.18, -0.52%)及新华保险(48.600, -0.10, -0.21%)。主要系 1）中国太保： 战略定力足，看好业绩改善，估值性价比凸显；2）中国平安：受益于机构客户 占比提升和核心资产逻辑，但目前估值吸引力降低；3）中国人寿：Q120 业绩 改善确定性强，看好重振国寿战略，但目前估值有回调风险；4）新华保险：价 值与规模并举，新战略转型尚待观望。
